停牌逾5个月的湖南电广传媒股份有限公司（简称“电广传媒”，000917），大有打算一口气将收购进行到底的势头，继6月公告现金投资4家互联网公司之后，10月26日，其又发布收购预案，计划控股3家互联网公司，两次交易总计达35亿元。

电广传媒表示，2015年上半年，公司积极推进“互联网＋传媒”战略升级，谋求传统业务和新媒体业务融合发展。

在转型的背后，是电广传媒业绩持续下滑的事实，2013年和2014年，其净利润同期都出现下滑，且下滑幅度不断扩大；今年上半年，业绩下滑的趋势并没有好转的迹象。

收购的互联网公司，电广传媒都给出了较高的溢价，有的甚至超过20倍。有分析认为，新兴行业虽然能提升上市公司估值，但由于其高风险高收益的特性，盈利持续性难以判断。

密集收购多家企业

在6月宣布现金投资4家互联网企业后，电广传媒于10月26日公布了此次停牌的“正餐”：拟发行股份及现金支付的方式，购买成都古羌79.25%的股权、获得北京掌阔80%的股权，以及收购上海久之润30%的股权。

上述三家企业分别从事数字内容出版、互联网广告和游戏的研发、发行及运营业务。

本次交易中，电广传媒向交易对方发行股份购买资产的股份发行价格为24.93元／股。电广传媒停牌前一个交易日5月27日收盘时的股价为47.11元／股，停牌前两个交易日，其股价分别上涨9.01%和8.75%。

成都古羌的股东还有人民网股份有限公司，交易完成后，人民网将持有电广传媒1.42%股份。

值得一提的是，在本次收购上海久之润30%的股权后，电广传媒将持有上海久之润全部股权。对于为何分两次收购，电广传媒证券事务代表汤振羽告诉新京报记者，因为其原本存在VIE架构，分解起来比较麻烦。

此次大规模收购，只是电广传媒在其进军互联网领域的最新动作，早在2014年，其就通过增资与受让股权相结合的方式，投资收购了广州翼锋和马上游，其中，马上游于今年8月挂牌“新三板”。

此前的6月12日，电广传媒曾公布了一系列对外投资项目：现金投资九指天下、亿科思奇、金极点和上海久之润4家互联网企业。这4笔投资，将电广传媒的业务范围延伸到了移动应用程序发行推广、移动互联网广告、音频、网络游戏运营等领域。

有收购标的溢价高达21倍

上述收购除了企业都处于互联网领域之外，还有一个特点：给出的溢价都较高。

亿科思奇截至2014年末的净资产1626万元，评估值高达3.67亿元，评估增值率为2157%。

亿科思奇主要从事移动互联网广告业务，2014年，其净利润为2532万元。电广传媒以受让股权和增资的方式，投入2.4亿元，获得亿科思奇60%股权。

金极点、九指天下和成都古羌的评估增值率也都超过12倍。

电广传媒分两次购买上海久之润的股权，虽然中间只是隔了4个月，但评估增值率却暴涨。今年6月，电广传媒投资收购上海久之润70%股权时，上海久之润以2014年12月31日为评估基准日，评估增值率为246%；此次交易，评估基准日为2015年6月30日，增值率则达到927%。

电广传媒在公告中解释称，由于2015年新上线的游戏《机动战士敢达OL》正式投入运营，带来了营收的增长。不过，今年上半年，上海久之润营收为1.96亿元，2014年全年营业收入为3.63亿元，增幅并不明显。

“交易标的评估增值有较大的风险。”电广传媒在风险提示中警示道。

为何会频频给出如此高的溢价？艺恩咨询副总裁侯涛告诉新京报记者，文化企业并购互联网公司给出的溢价较高，主要是文化影视公司和互联网企业在内容和渠道上存在一定的互补关系，通过并购，能够进一步做大。

对于互联网企业估值比较高，北京大学文化产业研究院副院长陈少峰认为，一是本身市盈率就高；其次是被收购的企业意味着放弃上市机会，期望得到的回报率要高一些。

签对赌协议仍存风险

在高溢价的同时，电广传媒和交易方还签订了业绩对赌承诺。例如上海久之润原股东承诺，2015年至2017年，公司净利润（扣非后较低为准）不低于1.3亿元、1.56亿元及1.88亿元。

2015年上半年，上海久之润扣非后净利润为4074万元；2014年和2013年其扣非后净利润分别为7402万元和9853万元；其2014年净利润和营收同比出现下滑。

此外，上海久之润营收近50%来源于《劲舞团》，而其的游戏代理运营权2016年9月到期。“能否成功续约以及续约期限存在一定的不确定性。”电广传媒在收购案中称。

有分析人士称，尽管高溢价收购有助于提升上市公司估值，但由于新兴行业高风险高收益的特性，业绩承诺不达标的风险也与之伴生。

去年，电广传媒投资的马上游，今年上半年营收和净利润同比双双下滑，其中净利润下滑245%，马上游亏损752万元。

对此，艺恩咨询副总裁侯涛认为，手游等游戏为代表的互联网公司，生命周期较短，且客户集中度高，本身的盈利情况存在一定的风险。此前有的手游或影视并购公司业绩承诺未达标，会给以后的收购在估值等方面产生影响。

业绩持续下滑

在电广传媒大肆并购奔向互联网的背后，是其主营业务业绩不及预期，公司净利润持续下滑的困境。

电广传媒主要从事有线电视运营、创业投资、影视节目内容、广告、新媒体等产业。今年上半年，电广传媒实现营业收入25.5亿元，同比增长0.6%；净利润却同比下滑37%至1.5亿元。

其主营业务的毛利率在今年上半年都有不同程度的下滑。电广传媒主要的收入来源广告制作代理行业，毛利率下降了1.7%；影视制作节目发行毛利率下滑61.6%。

2014年和2013年，电广传媒增收不增利，净利润同比都出现下滑，且下滑幅度呈扩大趋势。

2015年下半年，对电广传媒而言，另一个坏消息是IPO暂停。

电广传媒的全资子公司达晨创投主要从事投资管理业务，截至今年6月底，达晨创投累计投资项目达281个，累计投资金额超过100亿元。上半年，其共有10个项目完成IPO，且有22家企业已经通过IPO预披露等待证监会审核。

而证监会暂停IPO审核，且注册制也被延期，这种变动阻碍了达晨创投的退出计划，对电广传媒而言，并不是一个好消息。

“IPO暂停，不好说是影响了达晨创投，对整个PE和VC界的影响都是一样的，我们一家不太适合说这个。”电广传媒证券事务代表汤振羽说。

在业绩持续下滑的情况下，电广传媒将目标放到“互联网＋”上，进而开启了一系列并购。

“2015年上半年，公司积极推进‘互联网+传媒’战略升级,谋求传统媒体业务与新媒体业务融合发展,围绕‘平台+内容+渠道+终端’布局构建新媒体生态圈。”电广传媒在半年报中称，下一步，还将在移动新媒体方面进行延伸布局，构建更完整的业务生态体系。

即便如此，在北京大学文化产业研究院副院长陈少峰看来，电广传媒目前在互联网领域还是进行得太慢，有一些投资，但现在起步的还是比较晚。因为互联网文化产业风险还是比较大的，传统企业对互联网的有些理念和模式还不是很理解。

对于传统文化传媒企业收购互联网企业，侯涛认为，目前来看，上市公司和收购的公司，大多是处于独立运营为主，真正的协调发展并不多。这与双方的运行模式等有一定的关系。一般需要三年的磨合期。

电广传媒证券事务代表汤振羽告诉新京报记者，电广传媒收购的互联网子公司都是独立运营，未来会在电广传媒层面，利用各自的优势资源，协同发展。

对于电广传媒的转型，财富证券在研报中，肯定电广传媒向互联网领域转型的同时提醒到，警惕公司“传统主业下滑，外延发展不及预期”。（朱星）