溢价9亿收购世茂院线 溢价29倍收购慕威时尚

万达院线高溢价收购低效资产

公司高管及亲属在收购前夕频频买卖万达院线股票

7月17日，万达电影院线股份有限公司（A股：002739，简称“万达院线”）公告称，拟收购慕威时尚文化传播（北京）有限公司（简称“慕威时尚”）100%股权和上海世茂股份有限公司（A股：600823，简称“世茂股份”）全资子公司世茂影院投资发展有限公司（简称“世茂影投”）拥有的15家影院类公司100%股权，支付对价合计金额高达22亿元，溢价分别高达29倍和9倍。万达院线在公告中坦言，此次重组既存在标的资产估值过高的风险，也存在因公司股价异常波动或异常交易可能涉嫌内幕交易而致使本次重组被暂停、中止或取消的风险。

标的资产估值高

备考公司业绩降

公告显示，万达院线拟向张龙、王宇新、马大鹏和逄宇峰发行股票5672609股并支付现金3.6亿元，购买其所持有的慕威时尚100%股权，交易总对价12亿元，较慕威时尚净资产3983.09万元增值116016.91万元，增值率达2912.74%；拟向世茂影投发行股份6753106股购买其所拥有的15家影院类公司100%股权，交易对价10亿元，较这15家公司账面净资产9560.82万元增值90439.18万元、增值率945.94%。与此同时，万达院线拟向控股股东北京万达投资有限公司的控股股东北京万达文化产业集团有限公司非公开发行股份募集配套资金，总额不超过21.80亿元。

万达院线称，估值较账面净资产增值较高，特提醒投资者关注这一风险。《经济参考报》记者研读相关公告发现，从净利润指标看，此次拟并购的标的公司业绩并不理想。慕威时尚2013年、2014年和今年一季度营收分别为16127.03万元、26377.78万元和3319.47万元，当期净利润分别为1905.41万元、3095.95万元和-399.89万元。而世茂影投15家公司更不理想，同期营收分别为13641.60万元、21917.42万元和6627.36万元，净利润分别为202.08万元、-514.45万元和-913.10万元。

记者还注意到，公告显示备考公司（即假设重组成功后的公司）的财务报表并不理想，主要业绩指标均较重组前有所下降。今年一季度备考公司营收和净利润分别为176633.73万元、32639.26万元，分别较交易前变化5.97%和-3.69%。而2013年度、2014年度和2015年第一季度，备考公司的销售毛利率分别由交易前的34.79%、34.27%和35.04%降低为交易后的34.04%、33.43%和33.94%。万达院线认为，主要原因在于世茂影投15家子公司营业成本较高，一定程度上拉低了综合毛利率水平。

此外，截至2015年3月31日，备考公司的负债总额将由交易前的172278.34万元增至270516.27万元。与此同时，备考公司的流动比率、速动比率均较交易前有所下降，公司的偿债及抗风险能力也有一定程度下降。

万达院线坦言，本次交易完成后上市公司盈利水平增长有限，且存在因并购重组交易而导致即期每股收益被摊薄的情况。但长期来看对上市公司的战略意义和中长期效将逐步显现，未来将有利于上市公司增强持续盈利能力。

世茂股份蹊跷转让

万达投资轻资产扩张

一个值得投资者关注的问题是，世茂影投并未就并购作出业绩补偿承诺，是缺乏信心还是其他原因公告并未披露，万达院线因此提醒投资者关注标的资产业绩波动可能产生的风险。

记者进一步调查发现，去年曾表示要发力影院产业的世茂股份，眼下或出于业绩下滑、投入产出比不理想等原因才想将影院产业剥离。早在2014年4月3日的世茂股份2013年业绩说明会上，其董秘俞峰表示“未来将逐步扩大影视投资经营规模，2014年内计划新开4家影院”。

和万达院线几乎家喻户晓的知名度相比，世茂股份旗下的院线产业稍显低调，其影院也大多处于二三线城市。从市场份额看，2013年、2014年和2015年1-3月，世茂影投旗下15家公司的票房收入分别为1.17亿元、1.86亿元和0.57亿元，占全国总票房的比例分别仅为0.54%、0.63%和0.59%。

世茂股份2014年年报显示，当期电影院业务营收2.33亿元，同比增长57.7%，但营业成本同比也大幅增加55.98%，毛利率同比仅增加0.84个百分点。此外，公司长期待摊费用期初余额11067.25万元中影院装修期初余额7606.63万元，占68.73%。而2014年摊销费用合计4225.91万元，其中影院装修摊销2961.89万元，占比超过70%。

记者还从相关公告中梳理发现，世茂影投15家子公司中近年一直亏损的企业多达5家，其中2013年度、2014年度和今年一季度亏损的企业分别达7家、8家和10家。世茂股份2014年年报也透露，2012年才成立的全资子公司咸阳世茂影院管理有限公司2014年就被注销。

知名经济学家宋清辉认为，世茂影院虽然近年来大力发展扩张影院，但毕竟影院装修、维护所需费用较高，加之业绩不尽人意，因此最终选择被并购之路。“世茂股份用影院资产换得了万达院线的股权资产，而万达院线实现了以非现金方式扩张院线资产，所以双方一拍即合。”宋清辉说。

公告还透露，万达院线与世茂股份达成战略合作，后者及其所属公司目前在建及未来建设的商业地产项目中的电影院，均将由万达院线独家承租经营。北京大学文化产业研究院副院长陈少峰认为，进驻商业品牌影响力较好的世茂股份旗下商业地产项目，有助于万达院线完善全产业链并加快轻资产化步伐。下一步不排除世茂股份实际控制人许荣茂与万达院线实际控制人王健林会有更多的战略合作。

需要注意的是，万达院线眼下面临着较大的资金压力。截至今年一季度末，公司货币资金账面余额29.36亿元，扣除年初上市募集资金、2015年影院建设项目自筹配套资金以及计划收购澳大利亚电影院线运营商Hoyts集团100%的股权所需逾22亿元现金外，余额为负数（-5.14亿元）。

公司高管收购前夕频频买卖股票

重组存终止风险

万达院线称，本次重组停牌前20个交易日公司股票实际涨幅为107.53%，剔除大盘因素后涨幅为91.52%。涨幅较大是由于国内电影市场的持续快速发展、业绩预增以及大盘、行业因素对股价的影响等。经公司自查，在本次停牌前内幕信息知情人不存在买卖公司股票的情形，相关知情人及其直系亲属不存在利用内幕信息进行股票内幕交易的行为。

但万达院线也坦言，在重组报告书前6个月内存在如下相关人员或其直系亲属买卖万达院线股票情形：慕威时尚执行董事张龙4月15日买入2400股后于5月8日卖出，慕威时尚监事马大鹏也在4月24日至7月16日期间频繁买卖股票；万达院线实际控制人王健林妻子林宁于2月10日、3月17日分别买入2万股、1万股，后于4月8日悉数卖出；万达院线副总裁包文妻子汪俊2月25日买入1600股；发行人律师戴冠春妻子曹岚1月14日通过新股申购买入500股。

万达院线对此解释称，张龙、马大鹏分别出具了声明并承诺“本人接触到万达院线重大资产重组信息时，万达院线已经停牌……不存在利用内幕信息进行交易”；林宁女士未参与万达院线拟启动重大资产重组事宜的任何活动，也未从相关内幕信息知情人处或通过其他途径预先获得任何与万达院线拟启动重大资产重组事宜的有关信息；包文则称“本人接触到万达院线重大资产重组信息的时间为2015年6月23日，此时万达院线已经停牌”。

而事实上，万达院线6月23日签署的《万达电影院线股份有限公司关于本次重大资产购买事宜采取的保密措施及保密制度的说明》显示，2015 年 4 月下旬，万达院线与交易对方初步接触并签订了保密协议。一位不愿具名的业内人士判断，作为交易对手之一的企业负责人张龙等人最迟在4月下旬就已获悉重组消息，像这种重大资产重组在敲定合作草案之前需要花费很长时间谈判，实际接触时间可能更早。

万达院线在公告中直言，存在因公司股价异常波动或异常交易可能涉嫌内幕交易而致使本次重组存在被暂停、中止或取消的风险。《经济参考报》记者将上述涉嫌内幕交易等问题以书面形式发至万达院线邮箱，但截至记者发稿时未有书面回复。针对此次重组存在的其他问题，记者将继续予以关注。